證券時報
2025-05-10 22:46
特朗普政府的關(guān)稅政策充滿不確定性，導(dǎo)致美元匯率出現(xiàn)顯著下跌，引發(fā)全球金融市場廣泛關(guān)注。
美國總統(tǒng)特朗普經(jīng)常說希望美元貶值。在他看來，這可以降低制造業(yè)出口成本，從而促進出口，幫助減少美國巨額貿(mào)易逆差，有助于“讓美國再次偉大”。
今年以來，美元已下跌近9%。僅在特朗普宣布“對等關(guān)稅”一個月后，美元指數(shù)就下跌5%。雖然近期稍有反彈，但持續(xù)的財政赤字、高債務(wù)水平以及貿(mào)易保護主義政策可能長期侵蝕美元的信任基礎(chǔ)。
制圖：張力
政策反復(fù)致市場動蕩
美元指數(shù)在特朗普上任前后發(fā)生轉(zhuǎn)變。
去年，美元指數(shù)累計上漲超7%，在特朗普上任前一周，美元指數(shù)突破110關(guān)口，創(chuàng)2022年11月以來新高。
1月中旬，投資者因預(yù)期德國新政府將放松財政政策而買入歐元，也一度引發(fā)一波美元拋售潮。
不過，自1月20日宣誓就任以來，特朗普的關(guān)稅政策充滿不確定性，導(dǎo)致美元匯率出現(xiàn)顯著下跌，引發(fā)全球金融市場廣泛關(guān)注。
4月2日，特朗普宣布令人震驚的大規(guī)模關(guān)稅，并隨后加大了對美聯(lián)儲主席鮑威爾的攻擊力度，這股美元拋售潮最終演變成了“拋售美國”的洪流。
投資者開始尋找新的避險資產(chǎn)。截至4月16日當周，黃金基金流入量創(chuàng)下2007年以來新高，而美國債券基金的拋售量創(chuàng)下2020年3月底以來的最高紀錄?！皩Φ汝P(guān)稅”政策也一度引發(fā)美國和全球股市震蕩。
此后，隨著特朗普暫停對大部分國家的關(guān)稅，并稱無意解雇鮑威爾之后，美元匯率迎來回升。對于這一全球“儲備貨幣”而言，這是難得的利好消息。
穩(wěn)定局面得以恢復(fù)。當?shù)貢r間5月7日，美聯(lián)儲維持利率不變，釋放“觀望+鷹派”信號，為美元指數(shù)提供支撐。5月8日，美元指數(shù)盤中一度突破100.20關(guān)口，為2月以來高點，試圖收復(fù)50日指數(shù)移動平均線（EMA）99.662的支撐位。
貶值并非“萬能藥”
美元指數(shù)短期反彈，核心支撐來自美聯(lián)儲的“鷹派暫?！辈呗耘c特朗普制造的政策不確定性。分析認為，若特朗普公布的協(xié)議具實質(zhì)性內(nèi)容，將進一步增強市場對美國主導(dǎo)力的認知，支撐美元強勢格局。
不過，美元貶值造成的損害已經(jīng)形成。
美國外交關(guān)系委員會高級研究員麗貝卡·帕特森在《紐約時報》撰文表示，白宮曾多次表示傾向于美元貶值，這在21世紀初對美國經(jīng)濟起到了積極作用?！安恍业氖?，我們今天所看到的情況與歷史上的先例截然不同。美元正遭受著自作自受的傷害，其后果才剛開始在世界各地顯現(xiàn)”。
麗貝卡·帕特森認為，特朗普政府追求其目標的方式令投資者感到不安，并使他們對自己持有的美國資產(chǎn)更加不確定。他們不僅關(guān)注貿(mào)易戰(zhàn)將如何影響全球增長，還質(zhì)疑美國機構(gòu)的實力以及美國作為全球合作伙伴的可靠性。
美元貶值也帶來了巨大的潛在成本。其使得進口商品更加昂貴，很可能推高物價，削弱家庭購買力。寶潔公司在其最新的季度財報中表示，盡管消費者需求已經(jīng)放緩，但仍計劃提高部分產(chǎn)品的價格。包括原材料、包裝和一些制成品在內(nèi)的進口產(chǎn)品約占寶潔公司在美國銷售產(chǎn)品總量的10%。
這也使得美聯(lián)儲在兼顧通脹和就業(yè)目標時處境艱難。通脹率仍高于央行2%的目標，而且目前勞動力市場穩(wěn)健。正因如此，美聯(lián)儲在最近的會議上維持利率不變。但眼下，經(jīng)濟增長放緩，通脹可能加速。
特朗普專注于經(jīng)濟增長，一直在大力推動降息，但美聯(lián)儲迄今為止對此表示反對。美聯(lián)儲深知，隨著通脹預(yù)期上升，過早降息將危及自身信譽，更不用說可能引發(fā)更大規(guī)模的美國債券市場拋售。
事實上，歷史經(jīng)驗也表明，美元貶值對于美國而言并非“萬能藥”。
2001年年中至2008年年中，美元兌主要貨幣逐漸貶值40%。受海外投資機會吸引的美國人拋售美元，購買外國股票和債券。全球?qū)γ绹唐返膹妱判枨螅由暇哂懈偁幜Φ呢泿?，帶來了強勁的出口增長。
但美元疲軟時期帶來的經(jīng)濟利益分配并不均衡。雖然出口企業(yè)蓬勃發(fā)展，美國仍然損失了約300萬個制造業(yè)崗位，延續(xù)了數(shù)十年來的頹勢。其中一些損失來自制造業(yè)外包，另一部分損失來自技術(shù)應(yīng)用的增加。
麗貝卡·帕特森認為，當前推行的政策路徑或許會改善美國與其他國家和地區(qū)的一些雙邊商貿(mào)機會。但這些收益將被損害所抵消，這些損害將以相對更高的價格和利率的形式，在未來數(shù)年內(nèi)持續(xù)影響消費者和企業(yè)。
如今，世界多國陷入了這場“交火”之中。
以日本為例，特朗普宣布加征關(guān)稅兩周后，日本私人投資者拋售了價值超過200億美元的外國債券。第一周，美國國債收益率飆升。
出售美國債券的日本投資者通常會賣出所獲得的美元，買入日元，從而推高日元對美元匯率。今年就出現(xiàn)了這種情況，日元上漲了9%。不過鑒于住友和豐田等出口商的主導(dǎo)地位，日本股市對匯率非常敏感。日元升值加上關(guān)稅，將損害日本的出口。盡管日經(jīng)指數(shù)是華爾街的寵兒，但今年截至4月，該指數(shù)仍下跌了近10%。
日本大型企業(yè)的信心正在快速下降。鑒于貿(mào)易戰(zhàn)將拖累日本經(jīng)濟，國際貨幣基金組織（IMF）4月份將日本2025年國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增長預(yù)期下調(diào)了0.5個百分點，至0.6%。
這種動態(tài)正在美國大型的貿(mào)易伙伴中上演。即使美元貶值有助于美國出口，全球?qū)γ绹唐返男枨笠苍跍p弱。
IMF對2025年的預(yù)測顯示，今年全球經(jīng)濟增長率為2.8%，比其1月份的預(yù)期低了0.5個百分點。
麗貝卡·帕特森呼吁，如果美國想要扶持制造業(yè)，同時又要承受美元疲軟，就應(yīng)該認真思考哪些政策能夠共同振興美國和世界其他國家。
美元投資地位動搖
當?shù)貢r間5月3日，被譽為“投資界春晚”的伯克希爾·哈撒韋年度股東大會上，94歲的“股神”巴菲特首次公開批評了特朗普政府推行的關(guān)稅政策，并發(fā)出罕見警告：不會投資一個“在下地獄”的貨幣。
全球投資者正在重新考慮美元的投資地位。
《財富》雜志認為，美元匯率持續(xù)走低，美國債券收益率居高不下，究其原因，全球投資者（事實上是整個國際社會）如今都急于抽身，逃離美國這個“是非之地”。
這涵蓋了股票、債券與貨幣領(lǐng)域。鑒于特朗普的貿(mào)易政策朝令夕改，加之日復(fù)一日地對美聯(lián)儲主席施壓，各類投資者都在減少對美國的投資敞口。如今，他們不再將美國視作避險港灣，而是將其歸入風險資產(chǎn)的行列。
截至2024年年中，海外投資者持有超過31萬億美元的美國股票和債券。大型機構(gòu)投資者通常行動緩慢，因此任何調(diào)整都可能逐步發(fā)生。即使是微小的變化，比如股票和債券分別下調(diào)兩個百分點，也將導(dǎo)致美元總額縮水至1.24萬億美元，其中很大一部分將需要投資者在重新配置資本時拋售美元。任何削減措施都意味著未來流入美國的投資將減少。
自2022年底以來，Eurizon SLJ Capital首席執(zhí)行官兼聯(lián)席首席投資官Stephen Jen一直在警告美元可能出現(xiàn)突然、無序的貶值。他將其比作“雪崩”。
現(xiàn)在Jen認為，這一刻或許終于到來了。在5月7日與MarketWatch分享的一份報告中，Jen和合著者Joana Freire表示，新臺幣和其他亞洲貨幣的突然飆升，可能是美元更大規(guī)模拋售的前兆。
他們在報告中表示：“我們?nèi)匀徽J為，投資者被美元這種非線性拋售蒙蔽雙眼的風險仍在持續(xù)上升。上周的大幅拋售就是一個例子。我們預(yù)測，還會有其他類似的情況?！?/p>
在Jen和Freire看來，地緣政治格局、利差或其他因素的變化，可能會促使美國的貿(mào)易伙伴開始拋售自2020年新冠疫情暴發(fā)以來積累的大量美元和以美元計價的資產(chǎn)。
他們計算得出，中國（大陸和臺灣）、馬來西亞、越南和其他亞洲主要出口區(qū)域持有的風險美元已超過2.5萬億美元，且近期以每年約5000億美元的速度增長。這將對美元構(gòu)成大幅下跌風險。
報告中寫道，因全球金融市場處于重大失衡狀態(tài)，導(dǎo)致美元走勢相對脆弱。
Jen和Freire還表示：“如果美元走弱、美聯(lián)儲降息、中國出現(xiàn)周期性反彈，流動性美元持有量的過剩將會非常嚴重?！?/p>
“巔峰期”已過
幾十年來，美元一直是美國實力的象征。全球每天發(fā)生的7.5萬億美元貨幣交易中，約有90%以美元結(jié)算。大多數(shù)央行將美元視為其儲備貨幣的核心。消費者在面臨壓力時會選擇美元。全球諸多企業(yè)也都更傾向于使用美元進行貿(mào)易結(jié)算。
但這種依賴正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。
加州大學(xué)經(jīng)濟學(xué)家巴里·艾肯格林表示：“全球?qū)γ涝男湃魏鸵蕾囈呀?jīng)建立半個多世紀了，但這種依賴可能轉(zhuǎn)眼間就消失?！?/p>
麗貝卡·帕特森認為，美元或許不會在短期內(nèi)失去其全球主導(dǎo)地位，畢竟目前還沒有明顯的替代方案。不過，許多投資者不相信美元會很快失去其全球儲備貨幣的地位，而是預(yù)計美元將緩慢貶值。
德意志銀行4月早些時候在給客戶的一份報告中表示：“美元的避險地位正在下降”，并警告存在“信心危機”。
倫敦凱投宏觀（Capital Economics）一份更為保守的報告指出，“現(xiàn)在說美元的儲備地位和更廣泛的霸權(quán)作用受到了一定程度的質(zhì)疑，已經(jīng)不再夸張了?！?/p>
哈佛大學(xué)經(jīng)濟學(xué)教授羅格夫（Kenneth Rogoff）在《經(jīng)濟學(xué)人》撰文指出，這一次美元地位的動搖，情況確實跟以往不同。
他指出，在特朗普之前，美元主導(dǎo)地位就已緩慢下滑。有許多指標可以衡量美元在全球經(jīng)濟的影響力，包含各國央行的儲備貨幣持有量、貿(mào)易結(jié)算貨幣、國際借貸的計價貨幣等。其中一個特別有意義的指標，是各國央行選擇哪種貨幣作為匯率錨定或參考貨幣。
以這個指標看來，美元主導(dǎo)地位在2015年左右達到巔峰，之后，中國逐步放寬人民幣匯率，美元優(yōu)勢開始動搖。
亞洲有很多經(jīng)濟體在管理本幣匯率時，主要是參考美元的走勢，但如今已經(jīng)出現(xiàn)逐步分化的趨勢。歐洲同樣對美元主導(dǎo)地位下的美國控制感到不滿，歐洲央行推動數(shù)字貨幣的做法，部分原因在于可以更有效地與美元競爭。
羅格夫還稱，美元主導(dǎo)地位面臨的最大挑戰(zhàn)，其實來自美國內(nèi)部，包含無法永續(xù)的債務(wù)路徑。隨著超低長期實質(zhì)利率時代結(jié)束，這種壓力逐步顯現(xiàn)。如果特朗普的混亂政策繼續(xù)削弱美元的“超級特權(quán)”（即美國政府因美元主導(dǎo)地位而享有的低廉借貸成本），利率只會進一步上升。
“特朗普并非美元衰退的始作俑者，但他極可能成為強力的催化劑”，羅格夫稱，盡管美元在未來幾十年極大概率會繼續(xù)扮演全球主要貨幣，但地位可能會下降好幾級。人民幣和歐元將在法定經(jīng)濟領(lǐng)域中侵蝕美元地位，加密貨幣則將在占全球經(jīng)濟1/5的地下經(jīng)濟中發(fā)揮同樣作用。
記者 袁源
