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對(duì)于國(guó)內(nèi)創(chuàng)投行業(yè)而言，創(chuàng)投基金的管理費(fèi)既是重要的收入來源，也是私募投資基金商業(yè)運(yùn)作的根基。然而，當(dāng)前行業(yè)的管理費(fèi)變革正邁向“深水區(qū)”：費(fèi)率普遍下降、收費(fèi)節(jié)奏與基金考核掛鉤成為新趨勢(shì)。

今年以來，中央及地方多個(gè)政策也明確了創(chuàng)投行業(yè)管理費(fèi)的改革方向，這一變化不僅沖擊了創(chuàng)投基金長(zhǎng)期依賴的收入模式，更倒逼行業(yè)尤其是中小基金管理人（GP）加速調(diào)整運(yùn)營(yíng)策略，從“靠管理費(fèi)生存”轉(zhuǎn)向“拼投資硬實(shí)力”，整個(gè)行業(yè)的發(fā)展邏輯正在重塑。

“我們最近募的一只基金，管理費(fèi)僅在1%—1.5%之間，現(xiàn)在已經(jīng)很難收到2%的管理費(fèi)了，特別是有引導(dǎo)基金出資的基金?！比A南某VC（風(fēng)險(xiǎn)投資）機(jī)構(gòu)募資負(fù)責(zé)人方晨（化名）對(duì)記者表示。此外，部分政府引導(dǎo)基金對(duì)支付管理費(fèi)還設(shè)置了多重條件，“有些政府引導(dǎo)基金認(rèn)繳部分只給1%的管理費(fèi)，實(shí)繳后才給到2%，但不少引導(dǎo)基金是按具體項(xiàng)目出資的，這就意味著我們沒法提前拿到整只基金的管理費(fèi)，資金周轉(zhuǎn)壓力比以前大了很多?！狈匠空f。

據(jù)記者了解，在募資難的大環(huán)境下，一些GP還開始“卷”管理費(fèi)，部分GP甚至主動(dòng)“讓渡”利益以爭(zhēng)取出資人（LP）的信任。比如，與LP約定，在不同投資階段，根據(jù)GP完成業(yè)績(jī)指標(biāo)的進(jìn)度收取管理費(fèi)，若最終實(shí)現(xiàn)超額收益率，還可獲得額外的管理費(fèi)分成。

除了費(fèi)率下降和“卷”管理費(fèi)，政府和國(guó)資類LP的管理費(fèi)支付模式也更趨嚴(yán)格，引入了年度績(jī)效考核機(jī)制?！罢甃P會(huì)根據(jù)投資進(jìn)度、返投進(jìn)度對(duì)我們做年度評(píng)價(jià)，沒達(dá)標(biāo)就罰管理費(fèi)，第二年直接從應(yīng)支付的管理費(fèi)里扣減?！比A南一家有30億元管理規(guī)模的VC機(jī)構(gòu)募資人士程露（化名）對(duì)記者表示，盡管基金投資期通常有3—5年，但LP的考核是一年一核，“業(yè)績(jī)考核80分以上才百分百支付，60—80分就要打折，而且每年返投的標(biāo)準(zhǔn)還可能變化，我們得時(shí)刻盯著政策調(diào)整”。

值得注意的是，今年以來，政策層面也多次提及了管理費(fèi)的改革方向。今年年初發(fā)布的國(guó)辦一號(hào)文明確，政府投資基金的管理費(fèi)一般應(yīng)以實(shí)繳出資或?qū)嶋H投資金額為計(jì)費(fèi)基礎(chǔ)；上半年，多地隨之出臺(tái)新規(guī)，細(xì)化管理費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，例如，部分地區(qū)規(guī)定管理費(fèi)每年合計(jì)不超過基金實(shí)際投資金額的2%，按實(shí)際投資時(shí)間計(jì)算，可按季度先行預(yù)提，但最終需根據(jù)績(jī)效考核結(jié)果確認(rèn)；還有地區(qū)要求管理費(fèi)優(yōu)先從基金收益或利息中支付，原則上不允許在本金中列支，僅在基金暫未產(chǎn)生收益時(shí)可臨時(shí)預(yù)支，待后續(xù)有收益后補(bǔ)回。這些政策都進(jìn)一步將管理費(fèi)與GP的實(shí)際業(yè)績(jī)深度綁定。

管理費(fèi)收入“縮水”，直接迫使創(chuàng)投機(jī)構(gòu)尤其是中小GP開啟“開源節(jié)流”模式，“輕量化”運(yùn)營(yíng)成為行業(yè)共識(shí)。母基金研究中心近期發(fā)布的報(bào)告指出，在募資環(huán)境持續(xù)承壓的背景下，中小GP普遍通過精簡(jiǎn)成本、優(yōu)化結(jié)構(gòu)來應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)：一方面，壓縮固定成本，不少機(jī)構(gòu)精簡(jiǎn)組織架構(gòu)、縮減辦公面積，有的遷入聯(lián)合辦公場(chǎng)所，還有的轉(zhuǎn)向遠(yuǎn)程協(xié)同辦公，減少房租、水電等開支；另一方面，將財(cái)務(wù)、法務(wù)、投資者關(guān)系等非核心職能外包，或與其他機(jī)構(gòu)共享團(tuán)隊(duì)資源，降低人力成本。

投資端的策略調(diào)整同樣體現(xiàn)“輕量化”思維。為節(jié)省差旅預(yù)算，部分機(jī)構(gòu)對(duì)距離較遠(yuǎn)的潛在項(xiàng)目不再安排現(xiàn)場(chǎng)盡調(diào)，而是先通過遠(yuǎn)程溝通、線上調(diào)研初步篩選，確認(rèn)項(xiàng)目“靠譜”后再出差；還有機(jī)構(gòu)選擇“抱團(tuán)取暖”，幾家中小GP共享項(xiàng)目來源與投資團(tuán)隊(duì)，前期盡調(diào)由團(tuán)隊(duì)共同完成，成本按比例分?jǐn)?，既維持了項(xiàng)目拓展能力，又減輕了單獨(dú)作戰(zhàn)的壓力。

除了“節(jié)流”，GP更在積極探索“開源”的路徑，核心是提升自身的投資能力與資源整合能力?！爸豢繅嚎s成本不是長(zhǎng)久之計(jì)，真正能贏得LP信任、拿到更多資金的，還是看能不能投出好項(xiàng)目、完成返投要求?！背搪短寡?，現(xiàn)在行業(yè)對(duì)GP的要求越來越高?！耙郧拔覀兌际腔鹪O(shè)立完才開始找項(xiàng)目，這樣至少浪費(fèi)半年到一年時(shí)間，現(xiàn)在基金還在談合伙協(xié)議的時(shí)候，就已經(jīng)接到投資任務(wù)了，LP會(huì)要求我們?cè)谀硞€(gè)節(jié)點(diǎn)前拿出一批儲(chǔ)備項(xiàng)目，盡可能把投資前置?！备鼧O端的情況是，部分基金在設(shè)立前就已經(jīng)完成了項(xiàng)目立項(xiàng)和盡調(diào)，“就等基金資金到位，馬上就能投，就是為了搶時(shí)間，盡早完成投資進(jìn)度和返投進(jìn)度?！背搪墩f。

團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性與項(xiàng)目?jī)?chǔ)備能力成為GP應(yīng)對(duì)挑戰(zhàn)的關(guān)鍵?！昂诵膱F(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定性非常重要，只有這樣才能讓項(xiàng)目?jī)?chǔ)備充足，投資和返投進(jìn)度都有保障，管理費(fèi)考核基本能達(dá)標(biāo)?！背搪侗硎?，中小基金的痛點(diǎn)在于團(tuán)隊(duì)不穩(wěn)定，“核心成員一走，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備就斷了，等基金設(shè)立完再重新找項(xiàng)目，節(jié)奏根本趕不上，考核自然很難通過。”為應(yīng)對(duì)返投標(biāo)準(zhǔn)可能變化的風(fēng)險(xiǎn)，GP還會(huì)主動(dòng)“留有余地”，“比如LP要求返投1.5倍，我們會(huì)盡量做到1.6—1.7倍，萬一明年標(biāo)準(zhǔn)提高，也能確保不踩線?！背搪墩f。

從行業(yè)發(fā)展來看，管理費(fèi)機(jī)制的收緊并非短期沖擊，而是推動(dòng)創(chuàng)投行業(yè)回歸本質(zhì)的契機(jī)。長(zhǎng)期以來，部分GP依賴穩(wěn)定的管理費(fèi)收入“躺平”，忽視項(xiàng)目挖掘與投后管理；如今，管理費(fèi)與業(yè)績(jī)掛鉤的機(jī)制，倒逼GP將更多精力投入到核心業(yè)務(wù)上——篩選優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目、做好投后賦能、確保返投達(dá)標(biāo)。對(duì)于中小GP而言，這場(chǎng)變革既是挑戰(zhàn)，也是轉(zhuǎn)型的機(jī)遇?！耙郧按蠹移吹氖悄假Y能力，現(xiàn)在拼的是投資硬實(shí)力，只要能投出幾個(gè)明星項(xiàng)目，即使管理費(fèi)低，也能通過carry（超額收益分成）賺錢，還能吸引更多LP合作?！狈匠空f。

校對(duì)：王朝全