創(chuàng)業(yè)資本匯
陳雨康
2025-09-07 20:02
在互聯(lián)網(wǎng)大廠財報披露完畢后，基金經(jīng)理嗅到液冷賽道賺錢的味道。
近一個月來，重倉液冷的基金已霸屏業(yè)績彈性五強席位，此前公募配置較小眾的液冷股，也開始被越來越多的基金所擁抱。尤其當(dāng)互聯(lián)網(wǎng)大廠中期財報的資本開支數(shù)據(jù)落地后，挖掘AI大廠軍備競賽背后低調(diào)“賣水人”，復(fù)制2010年到2014年互聯(lián)網(wǎng)流量競爭、資本開支加大引爆A股CDN（內(nèi)容分發(fā)網(wǎng)絡(luò)）賽道，已成為許多聰明基金經(jīng)理挖掘歷史經(jīng)驗、跑贏市場的關(guān)鍵。
基金經(jīng)理掘金新機會
聰明的基金經(jīng)理通過研究互聯(lián)網(wǎng)大廠的財報，發(fā)現(xiàn)了新的細分賽道機會。
Wind數(shù)據(jù)顯示，液冷已成為基金經(jīng)理近期獲利彈性最高的賽道，浪潮信息、英維克、飛龍股份、高瀾股份、太辰光等公司也成為基金新寵，拉動相關(guān)基金進入業(yè)績榜單前列，截至9月7日，全市場主動權(quán)益基金近一個月收益彈性最高的五只產(chǎn)品，分別為長安鑫瑞科技、中航機遇領(lǐng)航、長安宏觀策略、信澳業(yè)績驅(qū)動、凱石瀾龍頭經(jīng)濟，這些基金期間收益分別為49.65%、46.82%、46.21%、44.97%、43.49%。上述產(chǎn)品在短時間內(nèi)獲得高收益，正得益于對液冷賽道的重倉。
液冷是指通過液體介質(zhì)實現(xiàn)電子設(shè)備散熱的技術(shù)，在AI算力設(shè)施中扮演關(guān)鍵一環(huán)，這一細分賽道為何表現(xiàn)如此猛烈，基金經(jīng)理是如何精準(zhǔn)挖掘出來的？
“我們的研究團隊觀察了許多互聯(lián)網(wǎng)公司二季度財報，找到的關(guān)鍵詞和共同點是資本開支猛增，這為我們提供了一個買入液冷賽道的線索。”華南一位基金經(jīng)理對券商中國記者表示，阿里巴巴、騰訊以及北美四大互聯(lián)網(wǎng)公司二季度資本開支持續(xù)上修，這些資本開支主要反映在AI基礎(chǔ)設(shè)施上，液冷技術(shù)作為算力基礎(chǔ)設(shè)施的核心升級方向，或?qū)⒂瓉硇袠I(yè)需求擴張的紅利。
王浩聿管理的長安鑫瑞科技基金在近一個月成為漲幅冠軍，同樣也是在財報中發(fā)現(xiàn)這一線索?！半S著海外各大云廠商業(yè)績發(fā)布，我們發(fā)現(xiàn)北美大廠新一輪軍備競賽已經(jīng)開始?！蓖鹾祈舱J(rèn)為，本輪需求轉(zhuǎn)向了推理，而推理的背后是商業(yè)閉環(huán)的形成，所以投入的持續(xù)性比上一輪會更強，相關(guān)賽道或?qū)⒂瓉泶骶S斯雙擊。
根據(jù)各大上市公司披露的財報，阿里巴巴今年二季度資本開支386.8億元，同比增長219.8%，同期的騰訊公司資本開支同比增長119%，達到191.07億元，海外方面，谷歌、微軟、Meta、亞馬遜二季度資本開支合計為874億美元，同比增長69%。
資本開支與景氣度投資密切相關(guān)，已成為公募基金經(jīng)理選股的一個重要指標(biāo)。資本開支出現(xiàn)擴張往往意味著企業(yè)看好未來盈利格局，并拓展能力邊界，景氣上行且伴隨資本開支擴張的領(lǐng)域，在資產(chǎn)價格上有正向反饋。
技術(shù)升級預(yù)期吸引基金重倉
技術(shù)替代升級是基金經(jīng)理重倉液冷賽道、斬獲頗豐的另一邏輯。
廣發(fā)科創(chuàng)主題基金經(jīng)理賈乃鑫告訴券商中國記者，芯片有功耗就需要散熱，例如，由于使用時間長的手機會發(fā)燙，市場開始出現(xiàn)散熱背夾、主動散熱手機等；另外一個例子是家用電腦，很多也從風(fēng)冷過渡到液冷。具體到算力芯片GPU，隨著芯片功率越來越高，集群功率密度越來越高，冷卻系統(tǒng)和電源系統(tǒng)需要和芯片深度耦合在一起，即需要芯片廠家考慮冷卻和電源問題，由此也進一步增加了液冷的價值量和壁壘。簡而言之，液冷的需求越來越大，技術(shù)含量也越來越高。
民生加銀科技創(chuàng)新基金經(jīng)理范明月認(rèn)為，今年以來液冷賽道有著明確的產(chǎn)業(yè)邏輯支撐，核心是算力需求爆發(fā)下，AIGC帶動單機柜功率密度快速提升，對散熱的需求已突破傳統(tǒng)風(fēng)冷散熱上限，液冷已成為技術(shù)剛需，行業(yè)需求迎來從0—1的拐點之年，從經(jīng)濟性角度，液冷的全生命周期成本更低，已經(jīng)具備長期經(jīng)濟性。
“隨著AI功率密度的升級，傳統(tǒng)的風(fēng)冷技術(shù)不再能滿足散熱需求，液冷則是散熱技術(shù)的一次重大產(chǎn)業(yè)升級?！遍L城數(shù)字經(jīng)濟基金經(jīng)理韓林認(rèn)為，核心是芯片算力持續(xù)增強對更優(yōu)降溫技術(shù)的需求加快，液冷滲透率將迎來跨越式提升，長期來看，液冷將從“可選”變?yōu)椤氨剡x”，并向兩相冷卻、浸沒式等更先進技術(shù)演進，重構(gòu)數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施的生態(tài)。
創(chuàng)金合信數(shù)字經(jīng)濟基金經(jīng)理王鑫認(rèn)為，當(dāng)前風(fēng)冷技術(shù)已難滿足高功率設(shè)備的散熱需求，技術(shù)替代與升級成為產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然選擇，液冷雖非全新技術(shù)，但過往因產(chǎn)業(yè)需求必要性不足而未大規(guī)模普及，2026年或成為液冷技術(shù)規(guī)?；涞氐年P(guān)鍵節(jié)點，需求爆發(fā)具備明確的產(chǎn)業(yè)支撐。
公募選股注重有無海外客戶
盡管基金經(jīng)理對液冷賽道表達出強烈看好，但在股票審美決策上須解決一些問題。
長城數(shù)字經(jīng)濟基金經(jīng)理韓林認(rèn)為，液冷解決方案商和關(guān)鍵組件商龍頭份額較為集中，未來機會將逐步顯現(xiàn)。“目前，英偉達產(chǎn)業(yè)鏈主要由中國臺灣地區(qū)的企業(yè)供貨，且以服務(wù)器機柜內(nèi)的配套為主，中國大陸廠家處于積極送樣階段。”廣發(fā)基金賈乃鑫也表示，國內(nèi)非英偉達產(chǎn)業(yè)鏈過往液冷滲透率還不高，且液冷主要應(yīng)用于機柜外，但預(yù)計從明年開始，大陸互聯(lián)網(wǎng)大廠可能也會積極推進液冷方案，為大陸液冷公司發(fā)展提供機會。
賈乃鑫認(rèn)為，從個股選擇的審美角度看，首先，英偉達產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)先，相關(guān)液冷企業(yè)利潤率最高。其次，中國大陸企業(yè)憑借量產(chǎn)化能力、工程師紅利，未來預(yù)計也會擴大份額。最后，須評估液冷企業(yè)所處階段，是在送樣還是已經(jīng)量產(chǎn)，以及公司在英偉達機柜內(nèi)的供應(yīng)格局是否占優(yōu)。
另一方面，由于液冷賽道下游客戶需求高度集中，不少基金經(jīng)理強調(diào)，液冷公司綁定大客戶的能力是選股審美的一大要素。
創(chuàng)金合信基金王鑫告訴券商中國記者，目前，液冷賽道的需求集中在海外互聯(lián)網(wǎng)科技巨頭上，因此，擁有核心大客戶資源尤其是海外AI大廠客戶且擁有散熱技術(shù)研發(fā)或制造能力的企業(yè)，具備跨界切入液冷賽道的潛力，是選股的關(guān)鍵，這類企業(yè)有望借助資源優(yōu)勢快速打開市場。
“首先要選擇已擁有海外客戶的液冷企業(yè)，液冷作為出海新品種，國內(nèi)廠商面臨技術(shù)、認(rèn)證及本地化運維等多重挑戰(zhàn)?！泵裆鱼y基金范明月認(rèn)為，投資中優(yōu)先考慮確定性，其次是彈性。首先選擇明確進入海外供應(yīng)鏈、產(chǎn)品布局全面、具備系統(tǒng)化落地能力和經(jīng)驗的龍頭公司。其次彈性角度，目前國內(nèi)廠商還很難直接參與到海外系統(tǒng)集成業(yè)務(wù)，更多是在幾大核心部件的單項突破，因此，優(yōu)選有明確海外突破、卡位優(yōu)勢明顯的液冷零部件公司。
基金看好產(chǎn)業(yè)邏輯量價齊升
對于液冷賽道未來行情可持續(xù)性，多位基金經(jīng)理判斷隨著液冷滲透率的提升，量價齊升或讓液冷賽道行情不亞于光模塊與PCB。
賈乃鑫分析，AI產(chǎn)業(yè)鏈幾個大的賽道——芯片、液冷、通信、電源，液冷可能是最有通脹屬性的環(huán)節(jié)。芯片依然在工藝進步的進程中，通信光模塊從800G升級到1.6T，電源PSU單位功率也在變大，這些環(huán)節(jié)的效率都在提升，通縮明顯。而液冷的上限是宏觀物理規(guī)律，比如水的比熱容、銅的導(dǎo)熱率，因此液冷可能有更強的通脹屬性，持續(xù)性也更強，液冷行業(yè)未來的催化，可能包括國內(nèi)AI液冷的大規(guī)模應(yīng)用、液冷的新技術(shù)變化等。
“雖然液冷賽道短期漲幅大，表觀估值較貴，但相關(guān)公司未來可觸達的利潤規(guī)模卻很大。”民生加銀范明月認(rèn)為，國內(nèi)公司對海外市場最難的是0—1的突破，一旦破冰，國內(nèi)上市公司的競爭優(yōu)勢將逐步凸顯，龍頭股有望演繹光模塊、PCB的行情。
長城基金韓林強調(diào)，液冷賽道是一場確定性高、持續(xù)性強、空間廣闊的產(chǎn)業(yè)趨勢，正逐步從導(dǎo)入期邁向高速成長期。從產(chǎn)業(yè)位置來看，當(dāng)前的液冷有點類似于2023年光模塊的起點，今年一季度才開始有部分液冷解決方案的出貨，二三季度逐季呈現(xiàn)明顯加速的趨勢，明年行業(yè)滲透率有翻倍的可能，隨著更下一代方案的推出，液冷有可能再進入量價齊升的時代。
創(chuàng)金合信基金王鑫認(rèn)為，液冷是AI產(chǎn)業(yè)鏈中價值量較高的細分領(lǐng)域，判斷液冷賽道行情正從“預(yù)期交易”轉(zhuǎn)向“基本面驅(qū)動”。前期液冷行情主要基于“千億市場空間”的預(yù)期展開，后續(xù)將依賴基本面邊際變化。
他認(rèn)為，至于后續(xù)空間需匹配一些內(nèi)外部邏輯，內(nèi)部邏輯方面，企業(yè)需加快技術(shù)落地（如高功率適配能力）、推進大客戶合作落地，實現(xiàn)從“技術(shù)儲備”到“業(yè)績兌現(xiàn)”的轉(zhuǎn)化；外部邏輯方面，AI服務(wù)器功率提升節(jié)奏需符合預(yù)期、海外大客戶訂單向國內(nèi)供應(yīng)商傾斜，同時避免技術(shù)迭代對行業(yè)需求的沖擊。
校對：王蔚
