第一財經(jīng)
孫卓
2025-09-17 14:43
特約撰稿 婁世艷 王應(yīng)貴
最近幾個月，真實世界資產(chǎn)代幣化一路高歌猛進。據(jù)業(yè)內(nèi)權(quán)威網(wǎng)站rwa.xyz統(tǒng)計數(shù)據(jù)，截至今年9月15日，真實世界資產(chǎn)代幣達294.5億美元，資產(chǎn)持有者391355人，資產(chǎn)發(fā)行商211家，其中不乏著名資產(chǎn)管理公司，如貝萊德、富達資產(chǎn)等。從資產(chǎn)細(xì)分類別看，代幣化資產(chǎn)包括私人信貸（168.8億美元）、美國國債（73.9億美元）、大宗商品（20億美元）、機構(gòu)另類基金（包括私募股權(quán)、私募基金、房地產(chǎn)、自然資源、私人債券、基礎(chǔ)設(shè)施等,19.2億美元）、股票（5.7億美元）、非美國債（3.5億美元）、公司債券（2.6億美元）、積極管理型基金（0.09億美元）。
在美國相關(guān)立法落地前，資產(chǎn)代幣化可謂理想很豐滿，現(xiàn)實很骨感。數(shù)百個涉及房地產(chǎn)、股票和大宗商品上鏈的項目本以為能夠永遠(yuǎn)改變金融世界，最終卻以失敗收場。至2021年，90%以上的項目無法達到基本成交量。
大型機構(gòu)積極爭取合法地位
資產(chǎn)代幣化發(fā)展過程雖多有曲折，但少數(shù)具有長遠(yuǎn)眼光的機構(gòu)投資者并沒有放棄。較早嘗試資產(chǎn)代幣化的實驗項目是一家豪華酒店（St.Regis Aspen）。中介機構(gòu)賣出了1800萬個代幣給合格投資者，當(dāng)天代幣收盤時上漲了32%，但之后流通性很快就萎縮，到2020年，代幣化房地產(chǎn)市場交投稀少。項目的硬傷在于投資者只是持有中介機構(gòu)股票，而非物業(yè)本身，而且專業(yè)投資公司結(jié)構(gòu)復(fù)雜，投資者還須支付額外費用，其權(quán)利也不明確。另一個應(yīng)用案例涉及2000萬美元的學(xué)生公寓代幣化。該地產(chǎn)被切分為955個代幣，每個代幣值2.1萬美元，后因抵押貸款條款的法律糾紛而遭到銀行阻止。早期資產(chǎn)代幣化實驗失敗的原因可以歸結(jié)為三方面因素：相關(guān)法律缺失；投資隊伍弱??；缺乏做市商或流動性機制。
資產(chǎn)代幣化合法化與大型投資機構(gòu)的一貫努力分不開，就如其他加密資產(chǎn)進入投資主流一樣。其實，資產(chǎn)代幣化進程并沒有真正停止，大型基金公司在著力解決以上三大突出問題，即市場處于基礎(chǔ)設(shè)施重建階段。大型投資機構(gòu)一直在向美國國會施壓，希望通過相關(guān)法律澄清資產(chǎn)代幣化的合法地位。貝萊德于2024年3月創(chuàng)設(shè)和發(fā)行了美國國債代幣，以此向政界和投資界展示資產(chǎn)代幣化的可行性，而今年7月18日正式生效的《GENIUS ACT》為資產(chǎn)代幣和穩(wěn)定幣掃清了法律障礙。資產(chǎn)代幣化操作更加細(xì)化，目前進入了發(fā)展高潮期，過去兩年里市場規(guī)模由50億美元飆升至如今的近300億美元。資產(chǎn)代幣化項目快速增加，截至9月14日，規(guī)模超過1億美元的資產(chǎn)代幣基金有26家。
資產(chǎn)代幣化與現(xiàn)代金融服務(wù)
與傳統(tǒng)金融（TradFi）相比，區(qū)塊鏈技術(shù)應(yīng)用是資產(chǎn)代幣化最底層邏輯，因此具有幾大明顯優(yōu)勢。
第一，共享賬本信息。所有交易記錄存放在公共賬本上，信息公開、透明，產(chǎn)權(quán)清晰，消除了買賣雙方信息不對稱現(xiàn)象。
第二，靈活的托管安排，通過多種托管模式強化用戶中心地位，幫助用戶更好地配置資產(chǎn)。
第三，可編程性，通過智慧合約提高操作效率，合約把計算邏輯直接嵌入流程中，原子性原則自動完成復(fù)雜的金融交易。
第四，提升普惠金融覆蓋面與可及性。資產(chǎn)代幣化本質(zhì)就是金融平權(quán)或金融碎片化（將金融大資產(chǎn)切割成若干小產(chǎn)權(quán)，如股票），把所有權(quán)化為若干小單位（股權(quán)）以擴大金融資產(chǎn)的可及性，同時大幅降低管理負(fù)擔(dān)和入市壁壘。
最后，可組合性，由于區(qū)塊鏈互操性（兼容性），代幣化資產(chǎn)可實現(xiàn)跨區(qū)塊鏈無縫流動，通過交易和結(jié)算提高了多種資產(chǎn)的流動能力，允許質(zhì)押品重復(fù)有效使用。
從歷史看，每一次革命性技術(shù)突破都會對金融產(chǎn)生重大影響，貨幣的各種形態(tài)演變［從商品貨幣、金屬貨幣（本質(zhì)上也是商品貨幣）、基于金本位或銀本位的紙幣、電子貨幣到數(shù)字貨幣］背后的重要原因無非是降低成本、提高效益。同樣，各種資產(chǎn)代幣化的最終目的就是釋放資產(chǎn)的潛在價值。共享賬本可以砍掉中介環(huán)節(jié)，降低交易成本，讓利益回歸資產(chǎn)所有者；靈活的托管安排便于用戶選擇本國或海外更好的金融服務(wù)供應(yīng)商，可交易本國股票、債券、基金、加密資產(chǎn)等鏈上資產(chǎn)，也可交易國外任何一個國家或地區(qū)的同類資產(chǎn)；自動化交易解決了信任機制，交易雙方按智慧合約條款各自履行自己的義務(wù)后交易即刻（秒內(nèi)）完成，實現(xiàn)了全天候交易，不受銀行營業(yè)時間、各國支付體系運行時間、節(jié)假日和惡劣天氣限制；金融產(chǎn)品小產(chǎn)權(quán)化可以助力更多人參與金融交易活動，以積累更多的金融財富，為他們退休提供多一份保障；區(qū)塊鏈兼容性擴大了金融資產(chǎn)的營銷市場，通過先進技術(shù)實現(xiàn)了資本跨境流通，從而成功規(guī)避了各種壁壘。
撬動私人市場應(yīng)是重要發(fā)展方向
私人市場潛力巨大，但其潛能尚未完全釋放出來?，F(xiàn)有的代幣資產(chǎn)主要涉及成熟產(chǎn)品，如信貸、國債、大宗商品、貨幣市場基金等，但較少涉及未上市的私人市場。正如貝萊德總裁拉里·芬克2025年致股東的公開信所言，收入超過1億美元的大多數(shù)公司并沒有上市，這些公司在英國和歐盟占比超過90%，在美國占比略高于80%，在全球占比為87%，因此挖掘和釋放私人市場的經(jīng)濟價值遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投資公開上市的金融資產(chǎn)。
展望未來投資時，貝萊德指出了四大投資領(lǐng)域：私募股權(quán)、私人信貸、基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)。私募股權(quán)指未上市企業(yè)融資、企業(yè)并購與重組業(yè)務(wù)，而私人信貸包括消費信貸（汽車、信用卡和消費貸款）、硬件資產(chǎn)（設(shè)備軟件、商用車、電訊與數(shù)據(jù)中心、飛機、鐵路與集裝箱、太陽能等）、商業(yè)金融（應(yīng)收賬款、庫存、擔(dān)保貸款等；供應(yīng)鏈金融）。拉里認(rèn)為，2024～2040年美國基礎(chǔ)設(shè)施投資總需求將達到68萬億美元，包括道路（25萬億美元）、能源（21萬億美元）、鐵路（8萬億美元）、電訊(6萬億美元)、水務(wù)（4萬億美元）、機場（2萬億美元）和碼頭（2萬億美元）。撬動私人市場應(yīng)是資產(chǎn)代幣化的重要發(fā)展方向。
與代幣資產(chǎn)相比，中國香港代幣資產(chǎn)發(fā)展似乎走出了有別于美國的不同道路。
中國香港代幣化框架專注于五大類資產(chǎn)：金融資產(chǎn)、新能源資產(chǎn)、房地產(chǎn)、無形資產(chǎn)及算力資產(chǎn)，同時注重數(shù)字金融的生態(tài)建設(shè)。香港代幣資產(chǎn)類別更加多元化，更加突出服務(wù)實體原則，如太極資本太子地產(chǎn)STO、嘉實國際代幣化基金、匯豐黃金代幣GTP、朗新科技新能源充電樁RWA、協(xié)鑫能科光伏電站RWA、華夏基金港元數(shù)字貨幣基金、巡鷹出行換電資產(chǎn)RWA、深圳福田投控發(fā)行的以太坊公募上市代幣化債券、Solowin真實收益代幣RYT、山高控股發(fā)行的企業(yè)票據(jù)代幣化票據(jù)（算力）等。今年8月7日，香港Web3.0標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)會宣布，RWA（Real World Assets，現(xiàn)實世界資產(chǎn)）注冊登記平臺在香港正式上線，同時啟動《RWA代幣化業(yè)務(wù)指南》《RWA代幣化技術(shù)規(guī)范》等關(guān)鍵標(biāo)準(zhǔn)立項。
資產(chǎn)代幣化與下一代貨幣及金融體系
資產(chǎn)代幣化和穩(wěn)定幣剛剛興起，意味著數(shù)字金融轉(zhuǎn)型加快，必將改變金融服務(wù)業(yè)競爭生態(tài)。華爾街預(yù)測，到2030年全球代幣資產(chǎn)市值將超過30萬億美元。
代幣資產(chǎn)和穩(wěn)定幣與傳統(tǒng)金融緊密聯(lián)系，是運行在數(shù)字金融基礎(chǔ)設(shè)施上（特別是區(qū)塊鏈）的數(shù)字資產(chǎn)，在技術(shù)加速擴散的年代，這些數(shù)字化產(chǎn)品會迅速迭代傳統(tǒng)金融基礎(chǔ)設(shè)施及其貨幣與金融體系。這應(yīng)是一些傳統(tǒng)金融機構(gòu)聯(lián)名反對穩(wěn)定幣（美國銀行業(yè)協(xié)會）和代幣資產(chǎn)（金融市場機構(gòu)）的主要原因。
資產(chǎn)代幣化和穩(wěn)定幣將沖擊基于美元的國際貨幣與金融體系，給予其它國家和地區(qū)貨幣以平等競爭的機會，最終促成國際貨幣與金融體系新格局。目前，世界經(jīng)濟格局發(fā)生了重大變化，亞太經(jīng)濟最具活力，經(jīng)濟規(guī)模超過美國和歐洲，對改變現(xiàn)有國際貨幣和金融秩序的呼聲最高，但問題依然沒有得到解決。以資產(chǎn)代幣化和穩(wěn)定幣所代表的技術(shù)創(chuàng)新將打破舊的體系(如SWIFT系統(tǒng))、建立起基于數(shù)字金融的新體系。貝萊德——全球ETF基金之王最近宣布發(fā)行ETF代幣資產(chǎn)；NASAQ為美國交易最活躍的交易所，最早采用了電子技術(shù)（自動化）交易，目前也考慮推出股票代幣交易，以適應(yīng)數(shù)字金融發(fā)展的緊迫需要。
代幣資產(chǎn)和穩(wěn)定幣相輔相成，代幣資產(chǎn)鏈上交易需要穩(wěn)定幣作為支付貨幣，代幣資產(chǎn)項目增加，穩(wěn)定幣發(fā)行量會相應(yīng)增加，兩者屬于數(shù)字生態(tài)的重要組成部分。然而，穩(wěn)定幣最大的風(fēng)險就是：它與法定貨幣的1∶1兌換關(guān)系是否長期保持穩(wěn)定？如果穩(wěn)定幣發(fā)行商不能長期維持這種剛性兌換關(guān)系，那么市場就會發(fā)生擠兌現(xiàn)象（流動性風(fēng)險），支持穩(wěn)定幣發(fā)行的儲備資產(chǎn)質(zhì)量與管理水平?jīng)Q定穩(wěn)定幣的穩(wěn)定性。從現(xiàn)有成功發(fā)行的穩(wěn)定幣流通狀況來看，儲備資產(chǎn)組合決定了穩(wěn)定幣的穩(wěn)定性。一般而言，最保守的、最安全的儲備資產(chǎn)包括：法定貨幣的輔幣和現(xiàn)鈔、活期存款（存放在經(jīng)營安全穩(wěn)健的存款機構(gòu)）；剩余期限不超過93天的短期、中期或長期國債或高質(zhì)量商業(yè)票據(jù)；隔夜回購交易；正規(guī)貨幣市場基金發(fā)行的證券。
美元崛起用了幾十年時間，但基于區(qū)塊鏈的多元化國際貨幣與金融新體系的形成所需要的時間會大幅縮減。從1880年始，美國就成為世界第一大經(jīng)濟體；1913年，成為全球領(lǐng)先的出口大國；1913年末，聯(lián)邦儲備銀行（美國中央銀行）成立，通過短期借貸市場提升美元地位；二戰(zhàn)結(jié)束后，在布雷頓森林體系下，美元才取代英鎊成為世界貨幣。在數(shù)字時代，國際貨幣與金融新格局形成會很快出現(xiàn)。鑒于東亞、東南亞和南亞的經(jīng)濟地位，世界金融中心肯定會東移，眾多金融中心城市中誰將奪魁？這將取決于他們?nèi)绾芜m應(yīng)數(shù)字金融發(fā)展的新時代。
